藤原树发来铁路REIT说明书的那天，东京下了入梅以来第一场大雨。
我在图书馆里翻开那份文件，第一页是一张黑白照片，明治时代的老式蒸汽机车停在月台边，车头挂着红色的牌子。照片下面一行小字：“JR东日本管内某线路，1987年民营化前摄。”
“铁路和公路有什么区别？”我发消息问他。
回复来得很快：“你先看，看完再说。”
说明书很厚，我翻到第三章“事业概要”，里面写着这只REIT持有的资产：三条地方铁路线，两条在东北，一条在九州。每条线都有独立核算，收入分两块，一块是客运，一块是货运。客运占总收入的七成，货运占三成。票价和货运费率由政府批准，调整周期通常是三到五年。
我翻到“特许经营权”那一章，里面写着剩余年限：东北两条线分别是十八年和二十三年，九州那条是九年。
“九年。”我把这个词圈了出来。
那天下午雨停了，我骑车去了藤原树家。他父亲开的门，穿着围裙，手里还拿着锅铲。客厅的桌上摆着三碗咖喱饭，旁边放着一摞打印材料。
“你来得正好。”藤原树从房间里出来，手里拿着两支笔，“九州那条线，今天要讲。”
吃完饭他父亲收了碗筷，坐到了客厅角落的扶手椅上，翻开报纸。藤原树把材料铺在餐桌上，最上面是一张九州那条铁路线的地图。线路从一个中等城市出发，经过三个小镇，终点是一个港口。全长四十七公里，单线，非电气化。
“柴油车？”我问。
“对。所以维护成本比电气化线路低，但速度慢，客运竞争力不如公路。”他把地图翻到背面，上面画了两个柱状图，“你看这个，客运收入过去五年逐年下降，从两亿三降到一亿八。货运收入基本持平，每年一亿左右。”
“总收入在跌。”
“对。但它的分红率是六点二。”他把柱子下面的数字圈出来，“比那只高速REIT还高。”
“因为它在衰退。”
他看了我一眼，嘴角微微翘起。“继续说。”
“高分红率说明价格低。价格低说明市场觉得它不值钱。市场为什么觉得它不值钱？因为客运在跌。为什么客运在跌？因为人口在减少，公路竞争，铁路速度慢。”我停了一下，“那买它的人图什么？”
“图货运。”他把另一张图抽出来，上面是一条货运收入的曲线，从五年前到现在的走势很平，几乎是一条直线。“这条线连着港口。港口有货运需求，而且短期内没有替代方案。铁路货运每吨公里的成本比卡车低三成，只要港口还在运转，货运就不会消失。”
“所以客运跌就跌了，货运稳住就行。”
“对。”他把笔放在桌上，“但这还不是最关键的地方。”
我盯着那张地图看了很久。四十七公里的铁路线，起点一个中等城市，终点一个港口。中间三个小镇。人口在减少，客运在跌。但货运在撑着。
“九年后呢？”我问。
“九年后特许经营权到期，铁路线无偿归还政府。”他把说明书翻到最后一页，“但政府可能续约。因为铁路不像公路，公路到期政府可以自己收通行费，但铁路需要专业团队运营。政府自己运营的成本比委托给专业公司高。”
“所以到期之后大概率会续？”
“不一定。”他推了推眼镜，“但市场会给续约概率定价。如果续约概率高，价格就不会跌到零。如果续约概率低，价格就会向零靠拢。”
我靠在椅背上，脑子里转了一圈。九年，一条在衰退但货运稳住的铁路，到期后可能续约也可能不续。市场现在给它六点二的分红率，说明市场觉得续约概率不高。
“如果它续约了呢？”我问。
“那现在的价格就是低估的。”他把咖啡杯放在桌上，“你买进去，每年拿六点二的分红，九年后续约，经营权再延长二十年。价格会跳涨。”
“如果不续呢？”
“如果不续，九年后归零。但你九年里拿到的分红加起来是百分之五十五点八，加上最后的清算款，大概能回本七成。亏三成。”
我拿出计算器按了一遍。六点二乘以九，五十五点八。如果买入价是一百万，九年后拿回五十五万八的分红，加上清算款，可能总共七八十万。亏二三十万。
“赌续约。”我说。
“对。赌续约。”他把说明书合上，“但赌之前先看一件事。”
“什么？”
“政府过去二十年对这条线的态度。”他翻开一份旧剪报，是五年前的新闻，“你看这个，当地政府曾经讨论过要不要把这条线改成BRT，公交专用道。讨论了一年，最后否决了。理由是货运需求太强，BRT运不了货。”
“所以政府知道这条线有用。”
“对。政府知道它有用，但政府没钱翻新。所以大概率会继续委托给专业公司运营。”他把剪报放回文件夹，“这就是特许经营权的核心逻辑。政府拥有资产，但政府不擅长运营。企业擅长运营，但企业买不起资产。所以政府把经营权租给企业，企业付租金或者分成，剩下的归自己。”
“所以买特许经营权REIT，本质上是买运营能力。”
“不只是运营能力。”他把电脑翻到另一页，“是买‘政府不想自己干的事’。”
这句话让我停了一下。政府不想自己干的事。铁路、公路、机场、港口，这些东西建起来要花大钱，维护起来要持续投入，但回报周期又特别长。政府等不起，也亏不起。所以把经营权卖给市场，让专业的来干。
“我母亲笔记里有一句话。”藤原树站起来，从书架上抽出一本旧笔记，翻到其中一页。上面用蓝色圆珠笔写着：“特许经营权就是政府把未来二十年的收租权打包卖给你。你付一笔钱，然后每年收租。到期了，房子还给房东。”
“房东是政府。”
“对。所以你要赌的，是房东会不会续租。”
那天晚上回家的时候雨又下起来了，细细密密的，把路灯的光晕染成一团一团的黄。我骑着车，脑子里一直在算那两个数字。十八年，二十三年，九年。三条线，三个不同的剩余年限。藤原美咲说的十五年法则，在这只REIT上碎成了三块。
到家之后我翻开笔记本，画了一张新表。左边一列写线路名，中间写剩余年限，右边写分红率。九州那条线剩九年，分红率最高。东北两条线剩十八年和二十三年，分红率中等。
在表格最下面，我写了一行字：“剩余年限越短，分红率越高。市场用分红率补偿时间。”
然后在那行字下面又写了一行：“但时间短到一定程度，分红率再高也没用。因为到期归零就是归零。”
我把笔放下，看着窗外。雨打在玻璃上，模糊了外面的路灯和楼影。舅舅在客厅里看电视，声音开得很小，好像是什么纪录片。
我忽然想起外婆说过的话。她没买过股票，没买过REITs，但她说过一句话，跟特许经营权很像。
她说：“借来的东西，用的时候要爱惜。还的时候要完整。”
借来的经营权，用的时候要赚钱。还的时候，路要还在。
